姜洋：抓紧研究提出注册制改革方案

证监会副主席姜洋日前在新浪金麒麟论坛上表示，证监会将结合《证券法》修订工作，抓紧研究提出股票发行注册制改革方案，取消股票发行的持续盈利条件，降低小微和创新型企业上市门槛。

同时，证监会简化了境内企业到境外上市审核程序，为包括新兴产业企业在内的境内企业到境外上市创造条件。截至今年10月底，内地新兴产业企业在境外直接上市50余家，筹资总额约190亿美元。同时，支持B股上市公司以介绍方式到境外市场上市，已核准丽珠医药等企业以介绍方式到香港上市。

姜洋指出，目前证监会正研究将中小企业私募债发行主体拓展到新三板挂牌公司，以方便更多企业在债券市场获得发展资金。同时打算年内再取消一批行政审批制度，届时证监会行政审批事项数量为本届政府成立时的一半。

姜洋介绍，下一阶段证监会将深化行政审批制度改革，坚持适度监管，继续严格控制新设行政许可。分项公开所有行政审批事项的具体内容，推进行政许可审批过程信息公开。进一步优化审批流程，规范审批程序。上述措施将进一步减少企业的审批负担，提高审核效率。

同时，加快多层次股票市场建设。进一步拓宽新兴产业企业融资渠道，拟在创业板建立专门层次，允许尚未盈利的互联网和科技创新企业在新三板市场挂牌一年后发行上市。丰富新三板市场交易方式，支持挂牌公司并购重组和发行优先股。建立资本市场小额再融资快速机制，开展股权众筹融资试点。

此外，创新期货市场品种。姜洋表示，证监会将会同有关部委继续推进碳交易试点和统一碳市场的顶层设计，研究开展碳期货交易的可行性。

姜洋还强调，将支持民营资本进入证券期货行业。证监会将逐步放宽证券期货经营机构准入限制，激发市场活力，提高证券期货经营机构服务包括新兴产业在内的实体经济的能力。进一步推动互联网金融规范发展，为互联网企业参与资本市场创造条件。

最后，姜洋指出，证监会将围绕“维护市场公开、公平、公正，维护投资者特别是中小投资者合法权益，促进资本市场健康发展”的核心职责，全力配合立法机关做好《证券法》修订和《期货法》制定工作，进一步完善稽查执法体制机制，从严查处违法违规行为，加强投资者合法权益保护工作，营造公平、有序、高效的市场环境，更好地服务国民经济发展。
 

姜洋：研究提出股票发行注册制改革方案

证监会副主席姜洋22日在“2014新浪金麒麟论坛”上表示，支持区域性股权市场规范发展，正在研究制定市场定位、发展路径、监管框架等具体规则。正在抓紧制定股权众筹融资监管规则。目前，证监会正在研究将中小企业私募债发行主体拓展到“新三板”挂牌公司。推进股票发行注册制改革。抓紧研究提出股票发行注册制改革方案。证监会将会同有关部委继续推进碳交易试点和统一碳市场的顶层设计，研究开展碳期货交易的可行性。

围绕推进监管转型，推动市场创新，提升资本市场服务实体经济特别是新兴产业的能力，姜洋表示，一是加快多层次资本市场建设，服务新兴产业发展。战略性新兴产业是以科技创新为基础，能够形成经济增长点并具有带动作用的产业，附加值高、能源消耗少、技术渗透性强，有着广泛和潜在的市场需求。随着我国经济结构调整的推进和创新驱动发展战略的实施，新兴产业在国民经济中的作用日益突出，亟需高效优质的金融服务为其持续发展提供支持。近年来，为满足创新型、高科技型企业发展的需要，证监会针对市场层次比较单一、市场覆盖面不广、市场运行机制不够完善、效率不高等问题，大力加强资本市场体系和机制改革等方面的基础性建设，为对接投融资需求搭平台、拓渠道、建机制，努力营造有利于企业成长的环境，开展了一系列工作。

姜洋说，支持区域性股权市场规范发展，正在研究制定市场定位、发展路径、监管框架等具体规则，进一步拓宽广大新兴产业企业对接资本市场的渠道。按照“鼓励创新、防范风险、趋利避害、健康发展”的要求，正在抓紧制定股权众筹融资监管规则，努力为企业通过互联网平台进行股权融资拓宽渠道。推出优先股这一证券新品种，为包括新兴产业企业在内的各类发行人提供灵活的直接融资工具，促进资本与科技的对接。

目前，证监会正在研究将中小企业私募债发行主体拓展到“新三板”挂牌公司，以方便更多的企业在债券市场获得发展资金。

二是深入推进监管转型，支持新兴产业发展壮大。长期以来，由于市场基础薄弱、市场约束不强等原因，监管部门更加注重前端审批和准入监管。2014年，证监会将推进监管转型作为工作重点，主动调整监管理念和监管方式，放松事前审批，强化事中事后监管，为新兴产业健康发展创造良好的政策环境。 姜洋表示，下一阶段，证监会将继续认真贯彻党中央、国务院部署和新“国九条”各项要求，抓紧落实11月19日国务院常务会议为缓解企业融资成本高问题对资本市场提出的各项任务，坚持市场化、法治化的原则，不断增强资本市场服务产业能力，更好地促进创新创业。

一是深化行政审批制度改革。坚持适度监管，继续严格控制新设行政许可。分项公开所有行政审批事项的具体内容，推进行政许可审批过程信息公开。进一步优化审批流程，规范审批程序。上述措施将进一步减少企业的审批负担，提高审核效率。

二是加快多层次股票市场建设。进一步拓宽新兴产业企业融资渠道，拟在创业板建立专门层次，允许尚未盈利的互联网和科技创新企业在“新三板”市场挂牌一年后发行上市。丰富“新三板”市场交易方式，支持挂牌公司并购重组和发行优先股。建立资本市场小额再融资快速机制，开展股权众筹融资试点。

三是推进股票发行注册制改革。落实党的十八届三中全会决定精神和国务院要求，结合《证券法》修订工作，抓紧研究提出股票发行注册制改革方案，取消股票发行的持续盈利条件，降低小微和创新型企业上市门槛。

四是创新期货市场品种。党的十八届三中全会提出，推行碳排放权交易制度，建立吸引社会资本投入生态环境保护的市场化机制。实践中，碳期货价格透明度高、公允性强，能够较好地反映碳排放权资产的价值，引导社会资本向绿色低碳行业倾斜，促进节能环保、新能源等领域企业的发展。证监会将会同有关部委继续推进碳交易试点和统一碳市场的顶层设计，研究开展碳期货交易的可行性。

五是支持民营资本进入证券期货行业。证监会将逐步放宽证券期货经营机构准入限制，激发市场活力，提高证券期货经营机构服务包括新兴产业在内的实体经济的能力。进一步推动互联网金融规范发展，为互联网企业参与资本市场创造条件。

同时，证监会将围绕“维护市场公开、公平、公正，维护投资者特别是中小投资者合法权益，促进资本市场健康发展”的核心职责，全力配合立法机关做好《证券法》修订和《期货法》制定工作，进一步完善稽查执法体制机制，从严查处违法违规行为，加强投资者合法权益保护工作，营造公平、有序、高效的市场环境，更好地服务国民经济发展。
 

全方位核查五步骤反馈意见 新三板探路注册制“试验场”

“最近我们的一些项目接到了来自股转公司的反馈，反馈格式和之前都不一样。所有企业都采用一个格式，并且股转公司要求券商就公开转让说明书上的内容，核查一遍，发表明确意见。”近期华东地区一位大型券商新三板人士对21世纪经济报道记者说。

近日，上述大型券商收到了股转公司发来的《关于xxxx股份有限公司挂牌申请文件的反馈意见》。

而21世纪经济报道记者从多家券商处也了解到，九月底申请了推荐公司股票在新三板挂牌的主办券商都接到了股转公司新的反馈意见。

“事实上，近期股转系统排队企业已经激增到700多家，而这次收到股转系统反馈意见的项目早在9月底就报上去了，现距离过期还有10天的时候，股转公司下发这样一个反馈，我们觉得股转系统应该是用了一段时间来酝酿这次的变化。”一位华中地区从事新三板业务承做的券商人士告诉记者。

而一位北京地区的投行人士说，从股转系统此次的要求来看，确实像进行注册制试验，股转系统要求券商增加很多明确的表述，与此同时要求券商写明对于企业投资价值的判断。

事实上，监管层在此前就有意将新三板作为注册制的试验场，5月10日中国证监会副主席姚刚在参加“五道口金融论坛”时表示，证监会将在全国股转系统进行交易所市场不太适合的监管方面的探索，比如注册制方面的探索等。

新反馈意见变化大

21世经经济报道记者从券商处独家获得了此次股转系统的反馈文件——《关于xxxx股份有限公司挂牌申请文件的反馈意见》，此次是第一轮反馈报告，报告并没有针对个体公司的具体情况进行反馈，这一批所有申请挂牌的公司接到的首轮反馈都一致。

前述华东地区的券商人士分析指出，本次反馈报告有几处重点信息：首先是要再次汇报公司基本信息。本部分内容，可以根据前面的信息相应填写即可；其次是在此次核查时发现的问题及整改报告，需要质控部门针对本次督查发现的问题进行说明，同时说明如何整改；最后，要求说明推荐挂牌部门人员在接到反馈后做了哪些工作，并要求说明质控或内核人员做了哪些工作。

该人士预计，本轮反馈过后，股转公司会下发第二轮反馈，届时可能是针对个性化问题，并且第二轮反馈可能和此前的格式内容有一定的差别。

记者还注意到，股转系统要求本次反馈回复做到过程留痕、事实翔实、意见明确、披露充分，要求质控部门作最终复核确认。并要求券商督促项目成员按照尽调过程描述、实事列式、依法合理分析过程、结论性意见、补充披露情况等五步骤开展反馈回复工作。

前述华东地区新三板券商人士告诉记者，其意义相当于主办券商先自查一遍，类似于当年的IPO自查。只是，IPO只针对财务核查，而本次新三板则是全方位核查。

上述华中地区券商人士指出，股转公司要求券商及中介机构逐项落实反馈意见、质控部门要进行督查，预计股转公司未来可能要求相关人员接受质询。这些做法确实有点注册制的味道。

对券商业务影响大

本次反馈对未来新三板挂牌业务的影响巨大，它可作为未来主办券商业务的指引，主办券商在制作申报材料时，应对照本次反馈要求进行核查并制作底稿。

另外，要求项目组发表意见时，要严格遵守规定步骤，理由和依据都必须充分，表述精炼。必要时，未来内核或质控应当进行现场检查，核查项目组申报的资料是否符合要求。

对于本次股转系统的反馈意见变革，记者采访的所有券商人士的第一个反应都是“这将大大加大券商的工作量”。

北京地区一位大型券商人士告诉记者，很多要求披露的事项变成了披露的同时发表明确意见，要求更严格了，并且工作量方面还多了个针对推荐公司挂牌申请的反馈督查报告。

该位人士还向记者举例讲：“本次反馈要求中多次出现‘请主办券商核查……并对……发表明确意见’的格式。这就意味着券商必须进行核查并且发表意见，而发表明确意见意味着要承担法律责任。”

与此同时，股转系统要求在反馈要求里面推荐报告中说明同意推荐挂牌的理由，以投资者需求为导向，对公司特色总结归类。

根据反馈报告，股转系统设定了这样几个维度。

按行业分类，例如：战略新兴产业、传统产业优化升级、商业模式创新型及其他新兴业态等；按投融资类型分类，例如：挂牌并发行、挂牌并做市、有两个以上的股东是VC或PE、券商直投；按经营状况分类，例如：阶段性亏损但富有市场前景、同行业或细分行业前十名、微型（500万股本以下）、职业经理人管理团队、研发费用高于同行业、高投入培育型等；按区域经济分类，例如：具有民族和区域经济特色。

与此同时，股转系统还要求主办券商项目组的行业分析师结合公司实际经营、中介机构尽调内核等情况，对公司分类、投资价值发表意见，也可引用券商的行业研究部门或机构对公司出具的投资价值分析意见。鼓励券商的行业研究部门或机构直接出具研究报告。

“这就对企业质量有要求了，现在还要说明投资价值，之前的推荐报告主要是说企业合规有资格挂牌，以前只是发表推荐意见，例行公事。但是现在要发表意见的话，可能需要补充一些充足的证据，现在对主观判断的要求更多了，虽然在公转书里的行业也写这一部分，但是公转书主要基于事实陈述，不会具体讲企业未来好还是坏。因此，所有推荐报告可能都要重写或者大量补充。”前述华东地区大型券商新三板项目组人士分析。

“这一块的反馈主要还是分为两个方面，一是让券商阐述推荐理由，可根据本次反馈列举的维度进行反馈，也可从其他维度来阐述。二是让券商就公司分类及投资价值发表意见。”

该人士进一步指出，这其实是这次反馈改革中最不好处理的一类问题。推荐理由一般在原推荐报告里也有，但通常比较格式化。而这次要求的维度更多，要结合公司实际和行业发展趋势来论述。而投资价值分析或发表意见，这个最考验主办券商，券商应当借助于一定的外部力量，或由其他部门给予指导。券商既要将意见阐述清晰，又要避免绝对化和不谨慎的表述。

除了工作量之外，券商向记者表示，此次新反馈报告带来的另一大影响是将使券商的责任大大增加。

“对于一些内核较为严格的券商来说，此次变革影响可能仅限于工作量方面，而对平时风格比较激进的券商来说可能会影响比较大。”一位北京地区大型券商的场外市场部人士说。

前述华东地区券商也表示，此前券商有些问题表述常采用模糊化处理，通常表述不构成实质性障碍。这回，股转公司就要提出明确意见：合规还是不合规，依据是什么。本次反馈可以看出，未来对于券商和其他中介机构专业性的要求提高了，其责任也更大了。
 

    注册制改革应该回归股市的本质

国务院11月19日召开的常委会议要求抓紧出台股票发行注册制改革方案，取消股票发行的持续盈利条件，降低小微和创新型企业上市门槛。

国务院这次会议的主题是如何破解企业融资难、融资成本高的问题。为此，国务院常务会议决定采取一系列措施来缓解企业融资难、融资成本高的难题。注册制改革是其中一个举措。不过，在这项改革中还需注意的是，要避免一些企业上市融资就是为了圈钱。新一轮改革就是需要通过良好的制度设计避免这些情况的重现。

众所周知，在新股发行受到总量控制和一系列改革预期的推动下，最近3个多月中国资本市场略有好转，呈现出一线生机。但市场对这次上涨的性质一直存在争议，反弹反转之争不绝于耳，市场走势也一波三折。因此，这种来之不易的脆弱的牛市局面更需要管理层倍加呵护。否则，股市极有可能重归于熊。

非常有必要讲清楚股票市场的功能和注册制改革的实质。首先，我们分析股票市场的功能，教材一般都会告诉我们股票市场有很多功能，融资功能、价格发现功能等，这些功能固然不错，但是没有突出重点。其实，资本市场最主要的功能是将社会资金与最好的企业、最好的创意快速对接的问题，是为好的公司、好的创意服务，并非主要为大众企业服务。是为最好的公司、最好的创意锦上添花，不是为普通大众企业雪中送炭。社会资金有限的，不是取之不尽用之不竭的。如何将有限的资金最有效的使用，股票市场应运而生，不得不说这是人类发明的最伟大的机制之一。相反，如果股票市场不能把有限的资金有效的运用到最好的公司身上，那将不是创造财富，而是毁灭财富。中国的股票市场20年来，上证指数基本原地踏步，令社会上各方都在思考问题所在。

另一方面，腾讯、百度、阿里巴巴等过去10多年崛起的互联网巨头，没有一家能在内地资本市场上市。他们的成长过程，内地股民无缘分享。痛定思痛，当一个股票市场附着了较强的融资导向性，就会导致这种情况。未来的改革效果应该是，按照市场的规律，将资金分配给好的公司，而不将太多的资金分配给了不值得分配的公司，以避免浪费。

其次，注册制改革的实质，就是要使股票市场真正按照市场规律去运行，去完成资金与最好公司的有效对接。注册制不意味着新股发行不受节制，谁想发行谁就发行；注册制更需要搞好总量控制。市场并不是害怕融资，而是害怕无节制。2014年一月份新股重启，股指应声下跌，而随后明确了今年拟发行总量控制在100家以内，股市才重新震荡上涨。

因此，注册制改革应该回归股票市场的本质，让市场充分发挥作用，同时，在吸取以往经验的基础上完善规制。